La diversificazione che non c'è: quante aziende possiedi davvero?

Sul conto titoli le righe sono tre: un ETF mondiale, uno sull’S&P 500, magari un tecnologico. Tre prodotti, tre nomi, la sensazione rassicurante di aver distribuito il rischio. Ma un portafoglio non è la lista di ciò che hai comprato: è la distribuzione di ciò che possiedi. E quando si guarda dentro gli ETF, le tre scommesse si rivelano spesso la stessa scommessa, scritta tre volte.

Il numero che inganna

“Oltre mille titoli in un solo ETF” è vero, ma racconta metà della storia: l’altra metà è come pesano. Nei factsheet di fine maggio 2026, i primi dieci titoli dell’MSCI World valgono da soli circa il 28% dell’indice, e gli Stati Uniti circa il 72%. Nell’S&P 500 la testa è ancora più pesante: i primi dieci superano il 37%, contro una media trentennale attorno al 25%. Comprare “il mondo intero”, oggi, significa soprattutto comprare le stesse dieci aziende — quasi tutte americane, quasi tutte tecnologiche.

Quando due ETF sono (quasi) lo stesso ETF

Un ETF mondiale contiene già l’S&P 500: aggiungerne uno dedicato non allarga il paniere, sovrappesa ciò che c’era già. È la sovrapposizione, e si misura titolo per titolo: il peso effettivo di un’azienda nel tuo portafoglio è la somma, per ogni ETF, di quanto pesa l’ETF da te moltiplicato per quanto pesa l’azienda nell’ETF. Esempio di scuola, con numeri tondi: 60% in un ETF dove un titolo pesa il 5% e 40% in un altro dove lo stesso titolo pesa il 7% fanno un’esposizione reale del 5,8% — su una singola azienda, comprata due volte senza accorgersene.

Il look-through: guardare attraverso

L’analisi seria della concentrazione si fa così: si scompone ogni ETF nelle partecipazioni sottostanti, si aggregano i pesi effettivi per azienda, e solo allora si leggono la top 5 reale, la concentrazione per settore e quella per paese. È il look-through — guardare attraverso l’involucro. Il risultato tipico sorprende: portafogli con cinque o sei righe che, visti in trasparenza, hanno un’unica grande posizione tech americana al posto della diversificazione che credevano di avere.

Il numero effettivo di titoli

C’è una misura elegante per dire tutto questo in una cifra: l’indice di Herfindahl (la somma dei pesi al quadrato) e il suo inverso, il numero effettivo di titoli. Quattro titoli al 25% ciascuno si comportano come quattro titoli: numero effettivo 4. Quattro titoli pesati 70/10/10/10 hanno un numero effettivo di 1,9: quattro righe sul conto, meno di due scommesse vere. Lo stesso vale per gli indici: mille titoli con la testa pesante si comportano come un paniere molto più piccolo del loro numero di righe.

Come leggerla da adulti

La sovrapposizione, di per sé, non è un errore: sovrappesare gli Stati Uniti o la tecnologia è una posizione legittima — purché sia una scelta, non una sorpresa. Il problema non è la concentrazione: è la concentrazione non vista, quella che si scopre nel drawdown, quando tutte le “diverse” righe scendono insieme perché erano la stessa cosa. Guarda i pesi effettivi, non il numero di prodotti; la top 10 in trasparenza, non quella dichiarata; settori e paesi aggregati, non per singolo ETF.

Cosa NON è

Non esiste un “numero giusto” di ETF né una soglia magica di sovrapposizione, e questo articolo non ti dice cosa comprare o vendere: descrive un metodo di misura, non una raccomandazione. La decisione — e la concentrazione che scegli consapevolmente di tenere — restano tue.

Il portafoglio non è ciò che hai comprato: è ciò che possiedi. Finché non guardi attraverso gli ETF, le due cose possono essere molto diverse.